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清华金融评论

清华金融评论

2025年12期

《清华金融评论》以“顶天、立地、学术、政策”为办刊原则，以“分析研究经济金融形势、解读评论经济金融政策、建言献策经济金融实践”为办刊内容，旨在为政策制定者提供智囊服务，为经营决策者提供咨询服务，为教学研究者搭建交流平台，为广大投资者提供投资建议。

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卷首语 | 前瞻美债与美元

卷首语 | 前瞻美债与美元

当前，国际竞争特别是大国竞争极为激烈。美国作为全球第一大经济体，正竭尽全力维持其全球霸权地位，特别是维护美元的世界主要储备货币地位和美国资本市场的特殊影响力。与此同时，美国经济结构中的一些问题逐渐显现：在经历了多年经济发展扩张和全球投资后，美国的经济构成以第三产业为主，制造业大多转移至新兴市场国家，出现了美国“产业空心化”现象，伴随着制造业的衰退，美国中产阶级不断萎缩，社会矛盾日益突出。与此同
最新关注 | 前瞻

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工信部等六部门：到2030年，供给与消费良性互动、相互促进的高质量发展格局基本形成经国务院同意，工业和信息化部、国家发展改革委、商务部等六部门11月26日联合印发《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》（以下简称《方案》），提出到2027年，消费品供给结构明显优化，形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点，打造一批富有文化内涵、享誉全球的高品质消费品；到2030年，供给与消费良
最新关注 | 回顾

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财政部：更高质量谋划实施财政政策，更高效能加强财政宏观调控 11月7日，财政部发布《2025年上半年中国财政政策执行情况报告》，回顾上半年财政运行情况，并展望下一步财政政策方向。财政部将坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻落实党的二十大和二十届历次全会精神，锚定全面建成社会主义现代化强国目标，更高质量谋划实施财政政策，更高效能加强财政宏观调控，更高水平推进财政管理监督，为推进中
最新关注 | 观点&数字

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精彩观点 11月16日出版的第22期《求是》杂志发表的重要文章《因地制宜发展新质生产力》文章强调，新质生产力是创新起主导作用，摆脱传统经济增长方式、生产力发展路径，具有高科技、高效能、高质量特征，符合新发展理念的先进生产力质态。《清华金融评论》观察习近平总书记关于发展新质生产力的一系列重要论述、重大部署，创新和发展了马克思主义生产力理论，进一步丰富了习近平经济思想的内涵，为新征程上推
道口金融晴雨指数 | “暖区间”再现，2025年10月金融晴雨指数稳步上行

道口金融晴雨指数 | “暖区间”再现，2025年10月金融晴雨指数稳步上行

2025年10月，道口金融晴雨总指数环比微升至140.3，环比小幅回升、同比显著改善，达到2016年以来的高位区间，表明本月金融环境整体偏宽松，市场风险偏好上升明显。 2025年10月，道口金融晴雨总指数环比微升至140.3，延续年内中枢抬升趋势。在外部流动性预期改善、国内政策持续托底及资本市场情绪修复的带动下，整体金融环境呈现出“价格宽松、数量充裕、情绪回暖、结构分化、政策托底”的特征。较20
封面专题 | 前瞻美债与美元

封面专题 | 前瞻美债与美元

策划/本刊编辑丁开艳实习编辑/何佳霖当今世界正处于“百年未有之大变局”中，不确定性和不稳定性显著上升。作为全球最大经济体，美国经济尽管近年来展现出一定“韧性”，短期内维持温和增长，但其财政与金融体系正经历结构性转折：公共债务快速累积削弱经济增长动能，美元虽仍居全球货币体系中心，但其稳定性已从惯性维系转向对制度信任与政策预期的依赖，美联储独立性面临特朗普政府严峻挑战。展望未来，美国货币、财
封面专题 | 新变局下的大国竞争与对策：以中美视角为例

封面专题 | 新变局下的大国竞争与对策：以中美视角为例

全球政治与经济形势正处在“百年未有之大变局”中，在我国的新能源产品以及人工智能技术正逐步实现追赶与突破的当下，美国宣布设立“企业实体清单 + 技术出口管制 + 对华投资限制+关税壁垒”的立体封锁网，原有变局又被注入了新的冲击。因此，如何辩证地看待中美贸易与投资下的经济韧性，是值得深思的问题。当今全球政治与经济形势正处在“百年未有之大变局”中，在美国特朗普政府开启第二任期后，原有变局又被注入了新
封面专题 | 美国债务问题长期性、影响及应对

封面专题 | 美国债务问题长期性、影响及应对

美国联邦政府虽然结束了长达43天的关门闹剧，但其债务难题将长期存在，原因在于，美国经济社会结构和两党政治体制以及美元的国际储备地位，使得美国没有足够的动力和压力来解决联邦政府债务问题。这不仅影响美国经济，而且还会对全球产生溢出效应。持续高企的美国债务美国联邦政府的债务规模正以惊人的速度一次又一次地创造历史记录。联邦政府债务在2022年1月31日攀升至30万亿美元，2025年8月时触及37万
封面专题 | 美国经济前景展望：复苏韧性、通胀挑战与政策走向

封面专题 | 美国经济前景展望：复苏韧性、通胀挑战与政策走向

美国决策层虽意识到高债务风险，但在政治极化背景下难以迅速控制赤字。债务和赤字的激增表明美国财政状况显著恶化，债务偿付负担沉重，并对财政可持续性构成严峻挑战。高债务叠加内外冲突使宏观环境类似战前危局，这种高债务、高赤字的现实背景必然影响美国经济前景。自2022年起，美国联邦政府债务快速攀升，并在2025财年结束时达到近38万亿美元的惊人规模。截至2025年10月，美国联邦债务总额已历史性地突破3
封面专题 | 从海外投资者结构变化看美国国债风险

封面专题 | 从海外投资者结构变化看美国国债风险

近年来，虽然各类机构和个人投资者持有的美国国债总量稳健增长，但美债海外投资者的持有规模占比不断下降，其内部的持有结构也正发生深刻变化。基于尚持有7300亿美元美国国债和仍为第三大海外持有国的现实，中国应加强储备资产多元化，由企业更多主导对美国的金融投资，关注美国国债利率变动可能带来的风险，同时抓住机遇提供中国版本的安全资产，进一步推进人民币国际化。 2025年3月，美国国债的海外持有格局出现了一
封面专题 | 美债持有者结构性变化的逻辑分析

封面专题 | 美债持有者结构性变化的逻辑分析

2015年至2025年，美债的海外需求不断演变，外国持有美债占比整体呈下降趋势。在美债规模屡创新高的背景下，美债外国持有者结构变化将对美国政府债务可持续性、国债市场流动性及美元在国际货币体系中的地位等方面带来深远影响。长期以来，美国国债被视为全球最安全、最具流动性的资产之一，美国国债的收益率也是全球金融资产定价锚。2015一2025年美国国债的海外需求不断演变，外国持有美国国债占比整体呈下降趋
封面专题 | 美国政府债务困境与国际货市体系多元化演进

封面专题 | 美国政府债务困境与国际货市体系多元化演进

当前美国国债（以下简称“美债”）困境不断加剧并累及全球，但国际社会对此几乎束手无策。究其原因，主要是以美元为中心的一元国际货币体系使得美债扩张不受约束，美国也不承担相应国际责任。国际货币体系多元化可能是解决此问题的有效路径。应积极推动全球金融治理改革，共同构建更加稳定、公平的国际金融新秩序。美债是形成美元主导国际货币体系的重要支撑 1913年美联储成立以来，美债逐步发展成为重要的美元资产，推
封面专题 | 通胀的余温：2026年美债收益率展望

封面专题 | 通胀的余温：2026年美债收益率展望

本文认为，从长周期看，美债收益率与美国经济增速走势紧密相关。2026年美国经济增长放缓及温和通胀可能主导上半年利率下行，10年期国债收益率低点或触及 3.5% ；但财政扩张与潜在的再通胀限制长债收益率下行空间，全年美国10年期国债收益率或呈V型震荡，运行于 3.5% ～4.2%区间。长周期看，美债收益率与美国经济增速走势紧密相关从长周期来看，美国10年期国债收益率总体上与名义GDP增速走势
封面专题 | 美联储的独立性前景

封面专题 | 美联储的独立性前景

美联储政策制定过程不能完全脱离美国政治与意识形态的影响，尤其国会可对其决策展开质询和监督，这些都极其考验美联储决策层，特别是主席平衡的艺术，即在维护独立性的同时，如何考量金融监管职能扩大对货币政策的影响，如何在党派分歧加剧背景下避免政治干扰，如何抑制通胀的同时避免经济衰退等。基于此，本文将以美联储重大变革为脉络，梳理独立性的演变，并对其前景进行展望。 2025年美国总统特朗普上任以来，政治方面的
封面专题 | 美联储货币政策调整特征与影响分析

封面专题 | 美联储货币政策调整特征与影响分析

展望2026年，预计美联储将采取渐进式降息策略，在“防风险”与“稳增长”之间寻求新的平衡。本文回顾了2025年美联储在利率调整与资产负债表政策上的操作路径，深入分析了其对美元流动性、债市场及全球汇率的溢出效应。对新兴市场经济体而言，这一转变既带来了融资成本下降的机遇，也伴随着贸易保护主义与资本流动波动的挑战，须通过审慎的宏观政策予以应对。 2025年美联储货币政策重回宽松周期美联储开启新一轮
封面专题 | 不同寻常的美元周期

封面专题 | 不同寻常的美元周期

当前美元究竟只是短暂回调，还是处于新一轮大周期的拐点？本轮周期又有什么不同之处？本文从美元周期的历史比较入手，识别本轮周期的异常特征，从基本面、政策面和情绪面三重框架分析美元周期运行规律并预测美元未来中长期走势。 2025年以来全球风险事件频发，美元作为传统避险资产不但没有升值，反而累计回落近 8% （截至2025年11月20日），引发市场广泛关注。短期汇率预测存在高度不确定性，其准确度甚至不超
封面专题 | 定量分析美元锚定效应

封面专题 | 定量分析美元锚定效应

近年来，美国财政金融体系经历结构性转折，公共债务快速累积削弱经济增长动能。美元虽仍居全球货币体系中心，但其稳定性已从惯性维系转向对制度信任与政策预期的依赖。债务压力、财政空间收窄与储备多元化共同作用，使美元资产的锚定逻辑从收益驱动转向信心驱动，标志着国际货币体系进入重塑过渡期。美元锚点转向对制度信任与政策预期的依赖近年来，美国财政与金融体系正在经历结构性转折，疫情冲击后的政策宽松在短期内托
封面专题 | 特朗普政府美元政策及其下一步走向

封面专题 | 特朗普政府美元政策及其下一步走向

特朗普第二任期美元政策在其整体经济政策框架中居于重要地位，其美元政策取向是希望同时获得强势美元与较弱美元的好处，短期倾向于弱美元。本文梳理特朗普的美元政策，分析其背后的驱动因素、美元政策与关税政策的逻辑选择，并结合关税政策前景的不确定与目前停留在纸面上的“海湖庄园协议”，分析其下一阶段的美元政策走向。特朗普第二任期关于美元政策的表述特朗普动辄以关税大棒威胁，对关税政策情有独钟，应用起来非常
小专题黄金的历史周期与趋势演变 | 国际货币体系变革下黄金的作用与思考

小专题黄金的历史周期与趋势演变 | 国际货币体系变革下黄金的作用与思考

【编者按】：黄金兼具金融投资属性与实物商品特质，始终在全球资产配置中占据独特地位。2025年以来，黄金价格一路震荡上扬，多次创出历史新高，引发市场广泛关注。央行购金行为被视为市场的重要风向标，2022年至2024年，全球央行每年净购金均超 1000000 ，为数十年来罕见强度，截至2025年10月末，我国央行亦连续12个月增持黄金，彰显黄金战略价值特殊性。在此背景下，推出“黄金的历史周期与趋势
小专题黄金的历史周期与趋势演变 | 大变局时代黄金定价逻辑的演变

小专题黄金的历史周期与趋势演变 | 大变局时代黄金定价逻辑的演变

回顾2022年以来的黄金价格，可以明显地发现，黄金在供需和交易量基本平衡的情况下，出现了长期的、大幅的上涨，这折射出黄金在大变局时代的货币属性凸显，黄金定价的逻辑发生改变。基于此，本文从世界交易体系演变的视角，围绕美元角色演变和黄金货币属性回归两条主线，全面探讨大变局时代下黄金定价逻辑的结构性重塑。引言俄乌冲突以来，全球地缘政治分化和金融体系重构引发国际贸易和储备体系的深刻变化。当前，多极
小专题黄金的历史周期与趋势演变 | 黄金市场税收政策国际比较及新政变化

小专题黄金的历史周期与趋势演变 | 黄金市场税收政策国际比较及新政变化

在全球黄金市场的发展进程中，税收政策尤其是增值税政策，始终扮演着引导市场走向、优化资源配置的关键角色。经过多年稳步发展，黄金市场在赋能提高我国金融市场国际竞争力的过程中发挥了不可替代的作用，税收政策也在不断完善，厘清黄金市场税收政策发展脉络对理解黄金市场的运行逻辑、监管导向及经济功能具有关键意义。 2025年10月29日，财政部、税务总局联合下发《关于黄金有关税收政策的公告》（以下简称《公告》）
宏观经济 | 加快构建政府债务管理长效机制的重要举措

宏观经济 | 加快构建政府债务管理长效机制的重要举措

加快构建政府债务管理长效机制的重要举措财政部新设立债务管理司，将原先分散在预算司、国库司、金融司等相关司局的债务管理职能集中在一个司，是高度重视债务管理的重要举措，更有利于发挥债务管理形成合力。随着政府债务管理越来越专业化，政府债务管理将在建立健全与中国式现代化相适应的财政制度中扮演更加重要的角色，将更好地促进财政在国家治理中的基础和重要支柱作用的发挥。政府债务管理需要长效机制 2025
宏观经济 | 提振消费的关键是改善收入

宏观经济 | 提振消费的关键是改善收入

我国居民部门最终消费在GDP中占比较低，居民消费能力和消费意愿不足，是消费疲软的重要原因。2024年12月召开的中央经济工作会议和2025年政府工作报告均将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”列为2025年首要任务。提振消费关键是要改善居民收入状况，丰富收入来源，完善收入分配体制。我国居民部门最终消费在GDP中占比较低，居民消费能力和消费意愿不足，是消费疲软的重要原因。最终消费只
政策与监管 | 集团公司控制权风险与法律监管

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现代公司活力源于股东控制权与有限责任制度。通过集团化跨法人配置控制权成为产业主流，但也催生了不当控制、监管套利、风险转嫁等法律风险。本文系统回顾“控制权-有限责任”组合的理论与实践，分析自上而下的控制权穿透与自下而上的责任归咎两大规制路径，梳理公司法、专门集团法及专业监管法规三种国际模式。结合中国新《公司法》实施与金融、房地产集团风险治理实践，强调规范控制权旨在提升审慎性而非否定有限责任，对防
银行与保险 | 数智驱动转型：城商行数字化转型的思考

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在数字经济时代浪潮下，利率持续下行、客户流动性持续增大、行业间竞争持续加剧，城商行数字化转型已从“可选项”变为“生存必需”。本文从城商行在面临“三低一升”压力下的转型动因开始论述，深度剖析了“业务一数据一科技”三位一体推进数字转型的路径，最后强调了城商行的转型挑战与发展方向。在数字经济时代浪潮下，银行业正经历前所未有的变革与挑战。净息差持续收窄、客户行为代际变迁、跨界竞争加剧，传统经营模式
银行与保险 | 交易所时代商业银行票据业务政策变化和风险控制

银行与保险 | 交易所时代商业银行票据业务政策变化和风险控制

商业汇票业务是我国商业银行重要的短期资产业务，目前主要包括承兑、贴现、转贴现、回购、再贴现等产品。进入交易所时代，商业银行票据业务的监管政策、实质风险都出现了明显变化，本文将对近年监管规定变化进行梳理，分析各类风险在新时期的业务表现，并提出控制措施和业务转型发展建议。商业汇票业务（以下简称“票据业务”）是我国商业银行重要的短期资产业务，目前主要包括承兑、贴现、转贴现、回购、再贴现等产品。随着宏
资本市场 | 利用未公开信息交易行为的司法审查及其对行政执法的启示

资本市场 | 利用未公开信息交易行为的司法审查及其对行政执法的启示

本文通过对利用未公开信息交易案件的14份司法判决书进行系统分析，探讨司法审查中的关键因素及其对行政执法的指导意义。研究内容涵盖了司法机关对趋同交易、违法所得认定、证据链构建及相关法律适用的详细分析，并结合司法经验提出了对行政执法的改进建议。问题的提出近年来，我国法院在审理利用未公开信息交易罪积累了丰富的司法经验。本文旨在通过对我国利用未公开信息交易行为的司法判决书的系统分析，归纳和总结
资本市场 | 耐心资本驱动低空经济产业链升级：机理、挑战与对策

资本市场 | 耐心资本驱动低空经济产业链升级：机理、挑战与对策

耐心资本作为具有长期性、稳定性的资本形态，能够深度融入低空经济产业链，成为驱动低空经济产业链升级的强大助推力。我国低空经济产业仍处于早期成长阶段，需要持续引导耐心资本赋能产业发展，应当发挥中国特色社会主义市场经济的优势，因地制宜开展政策引导，激发耐心资本的内在活力。在因地制宜发展新质生产力背景下，完善的资本市场是助力企业成长壮大的重要动力。耐心资本不以追求短期利益为首要目标，更关注对资产的价值
财富与资管 | “十五五”时期养老金融的机遇与对策

财富与资管 | “十五五”时期养老金融的机遇与对策

“十五五”规划建议提出要完善并落实基本养老保险全国统筹制度，加快发展多层次、多支柱养老保险体系。中央金融工作会议提出大力发展养老金融。本文认为，要加速结构转型，养老金融为民生领域提供保障；围绕转型规划，养老金融要主动寻找发展新空间；把握政策机遇，养老金融要勇于突破直面挑战；坚持“投资于人”，关注重点养老人群金融需求。进入新发展阶段，我国经济面临战略发展机遇期，既要实现经济结构优化升级与新旧
财富与资管 | 美联储预防式降息周期下的美债收益率走势

财富与资管 | 美联储预防式降息周期下的美债收益率走势

始于2025年9月的本轮降息是“风险管理式”降息，即当前的货币政策调整并非基于经济衰退的现实，而是对潜在就业下行风险的提前对冲，旨在稳定增长预期并防止经济下行压力的进一步累积。目前货币政策正在朝着更为中性的政策立场移动，预计长端收益率将维持区间震荡，导致美债收益率曲线呈现牛市陡峭化。 2025年9月，美联储重启降息周期，于9月和10月分别降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至3.75%～4
金融与科技 | 量子计算如何影响区块链的安全

金融与科技 | 量子计算如何影响区块链的安全

2025年诺贝尔物理学奖授予了量子力学领域，这将进一步推动量子计算发展。“密码破解”是量子计算机最为确信的应用之一，这将对区块链安全形成重要威胁，并深刻影响区块链的未来和“去中心化”的信任预期，从而进一步深入影响加密资产市场和价格形成预期。 2025年诺贝尔物理学奖授予了量子力学领域，这将进一步推动量子计算发展。“密码破解”是量子计算机最为确信的应用之一。量子计算将对区块链安全构成重要威胁：
金融与科技 | “脱核”供应链金融模式研究

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近年来，银行机构初步探索出以“脱核链贷”为典型代表的供应链“脱核”金融产品，破解传统供应链金融发展困境，为赋能中小企业融资开创了新范式。与传统供应链金融模式相比，“脱核”供应链金融具有脱核不离核、数智化赋能、多主体参与的特点。文章分析了“脱核”供应链金融发展所存在的问题，并提出政策建议。在经济全球化与数字化快速发展的当下，供应链金融已成为支持实体经济、促进产业协同发展的关键力量。《2025中国
论文故事汇 | 中国国有企业估值的“表象之谜”与“结构真相”

论文故事汇 | 中国国有企业估值的“表象之谜”与“结构真相”

近年来，国有企业与民营企业估值差异备受瞩目。市场舆论普遍流传“国企估值偏低”的观点，但国内学界对此尚缺乏系统检验和理论阐释。国企估值究竟是否偏低？其成因与合理性何在？厘清这些问题对推进国企改革与资本市场建设至关重要。本文基于EBO模型与严谨实证，揭示了国企“低PB、高PE”的结构性特征及成因，为理解国企价值形成逻辑与资本市场制度优化提供了新视角。引子：一个广泛被讨论却长期缺乏答案的重要问题
道口研究 | 农业新质生产力发展之路

道口研究 | 农业新质生产力发展之路

农业新质生产力是推动农业现代化的核心动能，农业科技企业作为技术创新的主要载体，其健康发展对于加快建设农业强国具有重要意义。然而，在政策落地过程中，仍存在“最后一公里”问题。因此，深入研究农业科技企业的金融需求特征，构建差异化金融支持体系，建立个性化金融服务机制十分必要。农业科技企业发展阶段与金融需求特征分析农业科技企业发展特征与金融适配挑战。农业科技企业作为农业技术创新的主要载体，其发
国际 | 去美元化诉求下的国际货币体系重构

国际 | 去美元化诉求下的国际货币体系重构

当前国际格局变乱交织，地缘经济格局正经历深刻调整，全球化进程面临新挑战，全球治理处于动荡变革之中，国际货市体系在去美元化诉求下加速重构。本文基于去美元化浪潮、数字货币崛起、黄金避险功能回归以及主要货币地位调整等新动向，对美元霸权未来走势进行研判，有助于理解国际货市体系变革期的重构逻辑，为新时期人民币国际化的发展路径提供一定借鉴。自二战后布雷顿森林体系建立以来，美元凭借其核心储备货币地位，构建起
金融人文 | 从金本位到数字化：国际支付体系的变革与重塑

金融人文 | 从金本位到数字化：国际支付体系的变革与重塑

在全球金融格局剧烈重塑的背景下，国际支付正成为货币体系博弈与地缘竞争的焦点。要理解这一变局，必须回溯近现代国际货币体系演变的历史。自19世纪中叶以来的逾150年间，国际支付体系每一次演变，都深刻映照着全球货币权力与技术格局的变迁。金本位与早期国际支付体系（19世纪中叶一20世纪30年代） 19世纪中叶至一战前，金本位体制奠定了稳定、单一锚定的国际支付体系，跨境支付主要依赖实物黄金及与其锚

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